近期股市去杠杆危機帶來的暴跌式快熊模式，似乎是“明斯基時刻”(資產價值崩潰時刻)中國版的預演。在經曆前期快速大幅暴跌後，A股或將告別急跌的“快熊”，進入常態的箱體震蕩甚至慢熊格局。

　　全球貿易滯漲引發匯率戰

　　自8月中旬開始的人民幣主動貶值行為，只是介入匯率戰的一個試探，如果外貿形勢繼續惡化，人民幣繼續貶值空間增加。當下，歐美日聯袂推行的量化寬松政策迎來“七年之癢”，中國貨幣政策轉向“定向救火”，不僅提前對沖美聯儲加息，更多的是以貨幣流動性寬松，來緩解股市流動性枯竭等資產負債表式風險的溢出。

　　公開數據顯示，全球貿易量第二季度環比下降0.5%，上半年數據創下自2009年金融危機以來的最差紀錄。這導致借力“中國因素”的大宗商品價格跌入漫長熊市，新興市場中靠資源立國的俄羅斯巴西等國，債務危機頻現，引發匯率狂跌。幸運的是，中國逾3.6萬億美元的外匯儲備相當於對抗熱錢狙擊的戰略基金，人民幣匯率調整期可以人為延長，從而以時間換空間來減少匯率波動對企業的沖擊，但副作用是，中國過剩產能的出清將變得漫長，全球貿易萎縮或進入長周期。

　　匯率大動蕩股市將受拖累

　　人民幣加入貨幣貶值陣營，意味著全球匯率戰開打，新一輪金融危機似在醞釀。事實上，1997年亞洲金融危機的導火索，正是中國取消雙重匯率制，自1994年起將官方匯率由5.7元人民幣兌換1美元，降為8.72元人民幣兌1美元，貶值33%。

　　匯率動蕩，股市遭殃。1994和1995年，滬綜指分別下跌22.3%和14.29%。其中滬綜指由1993年2月份的高位1559點，最低跌至次年7月的325.89點，79%的最大跌幅讓第一代股民多數破產，曆史已在重演。

　　上世紀90年代，金融機構虧損巨大，最終多由國家買單。眼下，金融機構已大到不能倒。截至二季度末，我國銀行業金融機構本外幣資產和負債(境內外)總額分別為188.5萬億和175.2萬億元，資產/權益之比逾14倍，金融杠杆風險遠高於股市配資風險。

　　更為關鍵的是，上世紀90年代中國對世界經濟影響微弱，現在貢獻率已逾二成。中國PPI指數連續41個月負增長，通縮效應已傳導至全球市場。中國樓市從1998年開始步入大牛市且繁榮至今，如果出現趨勢性跌價，勢必引發全球金融市場大動蕩。

　　無杠杆資金難有大牛市

　　在本輪股災中，全民大動員救市行動正逐漸演變成以證金公司為首的“國家隊”獨唱。監管層至今仍在嚴查股市和期市的配資行為，看似“亡羊補牢”，實在“監管錯配”。在過度負債的經濟模式中，不能覆蓋借貸利息支出的為賣而買的龐氏融資現象早已普遍，A股市場難成“去杠杆綠洲”。可以說，如果沒有賺錢效應，配資潮難再現。而一旦牛市重現，則配資潮將會卷土重來。

　　吸取股市查配資引來快熊的教訓，中國樓市尚未暴跌，監管層開始“加杠杆”——放行外資買樓，二套房公積金首付門檻降至20%——類似政策將陸續到來。只是中國一線城市房價早已登天。以2007年10月為基准時間，在股市自6124點下跌至今，一線城市房價相當於躍上12000點，所謂泡沫越大風險越大，似乎房價已近峭壁。

　　近期宏觀調控頻現利好只是暖了樓市，A股卻積弱難返，“千股跌停”的慘狀不時出現，場外資金望而生畏。從中長期趨勢看，歐美股市多數呈現頂部特征，而A股不過是提前入冬。

　　唱多者認為A股估值較低。冷靜地看，恒生AH股溢價指數仍在140點的高位區域，與去年7月88.7點的曆史低點形成鮮明對比。要知道，當下的中國經濟環境比去年同期更冷。最新數據是，今年8月份中國制造業采購經理指數為49.7%，比上月回落0.3個百分點，已降至3年來新低。

　　短期來看，滬綜指在年線下方有反彈需求，但如果經濟持續下行，則股市將集中反映企業債務危機、銀行壞賬惡化以及樓市降溫的各種不確定風險。在經曆兩個多月暴跌後，A股箱體震蕩甚至慢熊格局或成新常態。