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　　上周美股大跌，道瓊斯指數於10月10日和11日分別大跌831點和546點，拖累港股恒生指數10月11日大跌927點。

　　股市下跌本來是壞事，多數投資者都會蒙受一些損失，但世事無絕對，壞事中同樣也可以包含好的因素，正像好事可以變壞事一樣，壞事有時候也是可以變成好事，這次美股大跌可能就是這樣一個可以變成好事的壞事。

　　我們一直以來認為，貿易戰只是美國實現其戰略目的的手段，如果這個手段有效，可以令中國按美國意思投降，接受美國條件達成經貿協議，那麼這個貿易戰就會打下去，直到美國達成其戰略目的;如果這個手段無效，無法令中國投降，而且美國還要付出兩敗俱傷的代價，那麼這個手段就可能被放棄，中美貿易戰就可能出現轉機。

　　美國對付中國的大牌不多

　　我們知道，由於美國要求中的一部分，主要是關於發展高新科技的方式、國企的運作模式、削減或停止國家補貼等方面的訴求，已經不是普通的貿易平衡要求，而是直接上升到了如何發展經濟的國家主權層面，中國是不可能接受的。就是把貿易戰打一萬年，中國也不可能接受;但是美國人可能不一定知道中國的底線，可能還存有只要壓力足夠大、中國政府就會投降的幻想，而這種幻想可能就是美國不斷升級貿易戰的思想基礎。一旦美國認識到施加再大的壓力也無法拿到其想要的東西，並且只會造成兩敗俱傷局面的話，貿易戰出現轉機的思想基礎就形成了。

　　從美國方面看，對中國最有殺傷力的籌碼就是對全部中國輸美商品加徵25%關稅，這個籌碼雖然到現在為止尚未完全兌現，美國僅僅對額外2000億美元輸美商品加徵10%關稅，但起碼在口頭上，美國總統特朗普已經將對全部中國輸美商品加徵25%關稅這個籌碼丟上了枱面，對中國的心理衝擊也已經形成，內地及香港股市持續下跌，投資者和輿論主流的悲觀，說明中國在心理上已經對較嚴重的經濟衝擊有一定準備。這個最大的籌碼之外，美國施壓的工具雖然還有很多，但殺傷力就有所不如，譬如給台灣售武、限制中資投資、限制中國留學生簽證、將中國列為貨幣操縱國的炒作等手段，騷擾作用似乎大過實際負面衝擊，所以，看上去，美國留着手裏可以隨時打出來對付中國的大牌似乎已經不多。

　　美國剩下的牌可能有限，而中國又在一定程度上對貿易戰的不利結果有所準備，都將導致貿易戰的效果較美國預期大打折扣。這個時候，美國股市出現大跌，而且輿論普遍認為這個大跌可能部分與中美貿易戰帶來的不確定性相關，說明貿易戰對美國資本市場也形成了一定傷害。於是，特朗普政府關於中美貿易戰的難題就出現了，中美貿易戰按現行方向繼續打下去，有沒有前途?各方面的代價究竟付得值不值?

　　中方冷待蓬佩奧助貿戰有轉機

　　我們在之前的文章《從「蔣幹盜書」說貿易戰》裏，提出上周一(10月8日)藉東亞四國行之際訪問中國的美國國務卿蓬佩奧，很可能是來探探中國底線、評估貿易戰前景。他的到來，明顯受到了中國的冷待，只有外長王毅和分管外交事務的政治局委員楊潔篪見了他，按過去慣例一般會出面接見的國家領導人不見蹤影，蓬佩奧僅僅在北京停留了3個小時。

　　中國對蓬佩奧的冷待對貿易戰意味着什麼?在我們看來，對蓬佩奧的「冷」可能反而有助於中美貿易戰出現轉機。常人可能以為要想貿易戰前景好轉，中國可能應該熱情、友善地對待蓬佩奧而不是相反。但我們認為，對蓬佩奧的熱情和友善反而可能被美國解讀為中國對貿易戰底氣不足，迫切希望與美國達成協議，會讓美國覺得施壓手段有效，中國可能快要頂不住了，因而繼續升級貿易戰，反而不利於貿易戰的解決;而對蓬佩奧冷待，可能會讓美國看到中國不怕經濟和金融壓力、不怕貿易戰繼續打下去的堅定立場，反而有助於美國在看到施壓手段無效情況下，改變現行貿易戰立場。

　　不知是否巧合，在蓬佩奧訪問北京後，傳媒開始出現中美領導人下月在阿根廷的G20峰會會面的消息。結合我們前面的討論：特朗普手頭尚未打出來對中國有較大威脅的牌可能有限，中國未見有投降的迹象，貿易戰的代價已開始在美國有所反映等因素;根據我們對中美貿易戰內在邏輯的分析，如果蓬佩奧的訪問或者令美國得出貿易戰再打下去也無法達到美國戰略目的的話，美國調整其貿易戰的立場和策略並非不可想象。

　　也就是說，如果此次特朗普與習近平在阿根廷的峰會開得成，那麼中美貿易戰就有頗大的機會出現轉機。另一個值得注意的細節是，由於貿易戰的對立，中國領導人並沒有在北京接見蓬佩奧;如果中美關於貿易戰的立場仍然南轅北轍的話，我們看不出來兩國領導人有什麼理由要在阿根廷會面。所以，能夠見面開會本身就說明雙方的原則性分歧可能已經有所彌合。

　　貿易戰不能縮小中美貿易順差

　　另據國家海關總署10月12日公布，以美元計價9月出口同比增長14.5%，進口同比增長14.3%，9月貿易順差為316.9億美元，遠高於市場預期。數據並顯示，中國內地9月對美國貿易順差341.3億美元，創出了歷史新高。

　　美國對500億美元中國商品中大部分商品從7月6日起加徵25%關稅，9月24日開始對2000億美元中國商品加徵10%關稅，在關稅的阻礙下，中國內地對美出口順差反而在9月創出了歷史新高。事實證明，關稅不但沒有起到縮小中美貿易順差的作用，反而令到順差擴大，使得特朗普用平衡中美貿易為藉口挑起的貿易戰失去了理論基礎。

　　貿易戰既不能縮小中美貿易順差，又無法達到美國的戰略目的，而且對美國的負面影響也開始有所顯現，雖然還有一些美國對華鷹派仍主張繼續對華強硬，但我們認為，美國繼續升級貿易戰已明顯有邏輯混亂、後勁不足的問題，中美貿易戰有機會在不遠的將來出現轉機。

　　華大證券首席宏觀經濟學家  楊玉川