7月7日，國務院常務會議超預期提出：「要在堅持不搞大水漫灌的基礎上，保持貨幣政策穩定性、增強有效性，適時運用降準等貨幣政策工具，進一步加強金融對實體經濟特別是中小微企業的支持，促進綜合融資成本穩中有降。」

　7月9日，中國人民銀行發布消息，於今年7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，將釋放1萬億長期資金。

　7月7日提出降準意向，7月9日就公布降準決定，從時間上看，相當迅速，說明中央支持經濟的決心相當迫切。

　美國方面，美聯儲6月的議息聲明顯示，美聯儲雖然維持基準利率不變，也沒有縮減購債規模，但是將超額準備金利率上調5個基點至0.15%，將隔夜逆回購利率上調5個基點至0.05%，並將加息預期從2023年後提前到2023年內，首次出現2023年兩次加息的預期。

　雖然美聯儲的態度由「鴿」轉「鷹」仍然是張期票，短期沒有多大實質影響，但不管怎麼說，和以前比，加息的可能總是比以前提前了，整體加強了貨幣政策即將轉向的市場預期。

　美國很難迅速加息

　美國聲稱要提前收緊銀根，中國卻用降準的辦法放鬆銀根，兩國央行的態度南轅北轍，大大有別於過去一般美國聲稱加息，新興市場基本跟隨甚至在加息方面更加進取的表現，有些不尋常，可能代表着美國金融政策對中國的外溢影響減少，未來中國貨幣政策更加獨立的傾向。

　我們過去多次討論過美聯儲受制於經濟環境，很難迅速加息的困難處境。美聯儲的貨幣政策目標是「充分就業和物價穩定」，目前遇到的困難是：在就業尚未完全恢復，需要貨幣政策繼續支援經濟和就業時，遇到了遠超預期的通脹壓力，物價大幅上漲。如果把充分就業放在第一優先，貨幣政策就要保持寬鬆，以支持經濟和就業恢復；如果把物價穩定放在第一優先，就需要緊縮銀根，通過收縮銀根遏制需求以減輕通脹壓力。

　從美聯儲的政策取向可以看出，美聯儲實際上是將充分就業放在通脹壓力前面的，即使面對5月創13年新高的5%通脹率，美聯儲仍然堅持通脹壓力屬於暫時性，除了將加息預期提前到2023年，並沒有採取其他遏抑短期通脹的措施。

　我們對美聯儲口硬手軟態度的解讀是，由於美國已經花費了數萬億美元的救市資金，才將經濟刺激到現在這個形勢不錯、但尚需努力的地步，一旦過早收緊銀根，經濟和就業的恢復就可能中斷。更可怕的是，靠放鬆銀根推高的美國股市，目前估值處於歷史高位，一旦貨幣收緊，美國極有可能出現較大跌幅，屆時股市大跌造成的負財富效應將進一步打擊經濟，形成股市、經濟、就業互相打擊的負面迴圈，對美國相當不利。因此，除非美國經濟和就業恢復到可以承受收緊銀根壓力，美國才有條件通過收緊銀根帶動美元離開新興市場回流美國，造成新興市場大跌、給美資創造收購廉價優質資產的「剪羊毛」機會。否則收緊銀根打斷美國經濟和就業復蘇的步伐，只會對美國自身造成傷害。另一方面，天量美國國債本身就會制約加息空間，以免國債利息失控上升。

　基於這個解讀，我們傾向相信美國的收緊銀根行動將會非常緩慢，有較大概率要等到經濟和就業基本恢復才會實質性收緊銀根，而且收緊銀根時還會隨時觀察經濟的反應，一旦出現不良後果，收緊可能就會停止。過程中除非通脹失控暴升，否則緩慢收緊節奏不會改變。

　過度收緊或令經濟現危機

　人行的貨幣政策目標與美國有些不同，《中國人民銀行法》賦予貨幣政策「保持貨幣幣值的穩定，並以此促進經濟增長」的最終目標，所謂幣值穩定的含義，對外就是匯率穩定，對內就是物價穩定，並在幣值穩定的基礎上，促進經濟增長。具體而言，當前中國經濟中與之相關的幾個重點是：經濟增長、貨幣鬆緊、通貨膨脹、對各種不規範行為的整頓、財務槓桿、金融市場穩定等。

　在這幾個關注重點中，經濟增長是其中核心，金融市場是集中表現，因為不論經濟增長、通貨膨脹、貨幣鬆緊、整頓、降低槓桿等，都會影響股市，並通過股市反作用於經濟。隨着股市的規模越來越大，其對中國經濟的影響力也越來越大，需要一個健康、繁榮、穩定的股市以促進經濟增長。

　從中國最近公布的經濟資料看，經濟放緩的跡象較為明顯。國家統計局和財新發布的6月採購經理指數較前下降，前幾個月貨幣供應的增速也持續走低，加上對科網平台的整頓和壓低金融槓桿，近幾個月以來的中港股市都受到不小壓力。

　經濟放緩、股市不振將減低對資金的吸引力，容易導致資金外流。如果美國股市興旺，又通過聲稱未來收緊銀根吸引新興市場美元回流，加上中國經濟放緩和股市對資金吸引力下降，一旦有大量資金離開中國流向美國，匯率的穩定就很難保持；如果中國為了保衛匯率、增強人民幣吸引力而收緊銀根，經濟又會被進一步打擊，形成惡性循環，對中國不利。

　中國不可照炒美國理論

　當前中美的經濟博弈，一定程度上是通過爭奪全球金融資源進行，要想維持對全球金融資源的吸引力，需要一個有活力的經濟和繁榮的股市。不宜因為擔心發生風險影響經濟發展，就過度收緊反而令經濟和金融市場出現危機，就好像給人治病，治病本是為了人的健康，但用藥過猛把人治死了就失去了治病的本意。雖然中國目前進行的對科網平台以及其他方面一些不規範行為的整頓，以及金融降槓桿有助於中國經濟的長期健康發展，但也應考慮對企業、經濟和股市造成的短期負面影響，以免造成過大打擊。

　如果整頓和降槓桿帶來的負面衝擊擴散，影響到更多的企業，甚至打斷一些企業正常經營和現金流的迴圈，就可能帶來為了防範和治理風險反而造就了更大風險的後果，背離了防控風險的初衷，必須警惕。

　一般來說，整頓和降低金融槓桿等防控風險行為，難免對經濟和股市造成負面影響，嚴重時甚至會引發顯著的經濟放緩和金融市場不穩定情況，需要考慮用貨幣政策及時予以對沖，以維護經濟和股市的穩定。

　對於近一段時間上游商品漲價明顯，以及美國考慮將收緊銀根步伐加快，一些人認為中國也應該收緊銀根，完全不考慮中國的通脹資料不高，經濟增速放緩、金融市場壓力較大的現實，犯了只知道照抄美國的錯誤。實際上，中國維持一個增長較快的經濟和繁榮的股市，才是中國利於不敗之地的根本，而只知道照抄美國理論，必定會給中國造成損失。

　中國在當前經濟放緩、股市壓力較大、通脹不高的情況下，放鬆銀根很有必要。中國和美國的利益不一致，面對的情況不一致，為了維護自身的經濟和金融市場安全，政策上的分道揚鑣恐難避免。

　華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川