股王騰訊(700)在11月15日公布第三季業績，按非通用會計準則，純利達到170.7億元人民幣，按年升45%。期內收入升61%，至652.1億元人民幣，兩項數據都比預期好。受到業績比預期好刺激，騰訊股價從11月15日的383元，急升到11月21日的歷史高位398.60元，急升15.6元(4%)。騰訊帶動恒生指數由11月15日低位28851點，急升至11月22日的十年高位30199點，升了4.67%，1348點。由此看到，港股騰訊一股獨大，占恒指成分最高達到12%，主宰大市。

　　恒指變騰指恒生指數升破30000點，平均市盈率只有14倍，但是騰訊預測市盈率卻高達49倍。港股嚴重失平衡，今年升幅有一半由騰訊貢獻，恒生指數甚至被戲稱為「騰指」。由散戶到機構投資者，退休基金，甚至對冲基金都重倉騰訊。情况就有如美股，偏重以Facebook、Apple、Aplhabet、Amazon、Netflix為首的科網股，這些股份今年大幅上升，貢獻美股今年大部分升幅，可見幾乎所有投資者都重倉科技股FANG。

　　盈利高增長難維持

　　騰訊及美國的科網股在11月升至歷史高位，已經嚴重超買，只要一點風吹草動，就會觸發海嘯般的斷崖式插水。在11月22日，美國FANG股票大幅下挫，投資者沽貨套利。Facebook跌4%，Apple跌2%，Alphabet跌3%。美股科網股急跌，觸發騰訊獲利回吐沽盤。騰訊大幅下挫，再觸發斬倉盤。一跌就不可收拾，拖累到港股急挫。由上周四開始，騰訊跌破400元，周五更跌破380元大關，當日有33隻牛證打靶，被發行商回收。牛證發行商通常會持有30%正股作為對冲，當牛證回收時，發行商需要沽出手上作為對冲的正股。發行商計算牛證收回價時，將計算回收翌日的最低價，因此在12月1日，騰訊股價最低跌至385元的低位。昨日早上，騰訊最低跌至377.4元的低位。雖然騰訊在11月底大幅下挫，但在公布第三季業績時，其實早已有迹可尋。雖然騰訊第三季净利潤升45%，但盈利按季下跌1%。騰訊如果要維持每季盈利上升50%，今年第三季純利為170億元人民幣。明年第三季盈利需要達到255億元人民幣。那麼按季，騰訊盈利需要維持15%增長。但是第三季盈利按季下跌，除非未來三季騰訊純利能升50%，騰訊明年很難維持每年50%的高增長。

　　同時騰訊的盈利過度偏重手游的貢獻，尤其是單一手游「皇者榮耀」占集團收入40%以上。今年7月中央批評騰訊「皇者榮耀」荼毒年輕人，股價立刻從282元急跌至271元。萬一「皇者榮耀」失去吸引力，或者另一個游戲興起，吸引到玩手游的大眾。騰計靠單一游戲來支持盈利增長的情况將難以維持，情况令人擔憂。騰訊管理層也明白集團脆弱的地方，因此推出新游戲「光榮使命」，作為「皇者榮耀」的繼承者。另一方面騰訊着手分拆手上投資，首先分拆了閱文(772)，跟着分拆了有投資的易鑫，未來將分拆網上音樂。相信分拆手下投資，將成為集團未來主要收入來源。

　　網上廣告具潜力

　　除了分拆投資外，騰訊手上仍有其他皇牌，其中最大發展空間的是網上廣告。騰訊2016年的廣告收入為150億元人民幣，只是面書的七分之一。2017年預計將達到328億元人民幣，增長超過1倍，但仍為面書的四分之一。現時騰訊微信幾乎沒有廣告，反而面書有大量廣告。微信用戶達到8億人，幾乎每一位中國市民都有微信戶口。微信的興趣小組最適合定向廣告，這方面的廣告收入，未來有很大的增長空間。估計當騰訊的手游開始老化時，微信的廣告收入，將成為新的增長亮點。谷歌網上廣告收入達到320億美元，等於2144億元人民幣，是騰訊的14倍。按此分析，騰訊仍然有相當大的增長空間。

　　智易東方證券行政總裁藺常念